2025年4月18日，做市商Wintermute宣布旗下投資機構Wintermute Ventures已投資DeFi借貸協議Euler Finance。

Wintermute Ventures同日發表了對Euler的投資主題論文，金色財經AIMan編譯，以下為全文：

在本投資論文中，Wintermute Ventures認為Euler Finance v2已破解密碼，成為全套DeFi流動性層，這也是Wintermute Ventures宣布對Euler 進行投資的原因。

現狀

當前鏈上貨幣市場的現狀可以通過三大架構設計框架來分類：單體式、孤立式和模塊化。

單體式借貸協議通過限制資產選擇、嚴格的貸款價值比 (LTV) 要求以及高額清算罰金來限制借貸。單體式借貸協議通過彙集用於不同用途的抵押品並允許再抵押，有助於提高資本效率。然而，它們僅在經濟條件受限的情況下才允許添加新的抵押品類型，而且通常只能通過治理措施來實現。

孤立的借貸市場提供了更大的靈活性，但同時也分散了流動性，並阻礙了再抵押，從而降低了資本效率。此外，交易者通常必須瀏覽多個協議、治理系統和界面，從而產生額外費用。像以下這些孤立的借貸協議Compound Finance v3 或Morpho Blue方案允許在抵押品使用方面更加靈活，但同時也會分散抵押品並阻礙再抵押，從而降低資金效率。這些低效率因素促使交易者轉向中心化金融 (CeFi) 和永續合約，而非去中心化的現貨市場，從而降低了 DeFi 借貸者的收益，並降低了 DeFi 的整體流動性和效率。

Euler v2 是一個模塊化借貸平台，旨在解決這些問題並成為 DeFi 的主要流動性層。

Euler的核心概念

簡略來說，Euler v2 是一個高度模塊化的 DeFi 貨幣市場基礎設施。它將 DeFi 借貸市場精簡至核心組件，並進行模塊化，從而允許創建幾乎任何類型的 DeFi 貨幣市場，滿足各種風險偏好，從尋求優質抵押品的保守型借貸者，到願意參与高風險市場的高收益投資者。我們相信，正是這種模塊化框架使 Euler v2 成為貨幣市場極具吸引力的基礎，因為正是這種增強的靈活性，使其能夠吸引具有不同風險偏好的各類借款人和資產管理人。與傳統的、施加嚴格抵押品要求的單體式借貸協議不同，Euler v2 引入了高度靈活的基於 ERC-4626 保險庫的系統，顯著提高了資金效率和流動性利用率。Euler v2 基於兩個核心概念：以太坊金庫連接器 (Ethereum Vault Connector，EVC) 和 Euler 金庫套件 (Euler Vault Kit，EVK)。 EVK 支持無需許可的金庫部署，這些金庫可通過 EVC 互連，將現有的金庫存款識別為抵押品。創建者定義所有風險/回報參數，並選擇是維持治理以進行主動管理，還是永久撤銷治理控制，從而使貸方能夠自行管理風險。 

Source: Euler

飛輪效應

Euler 金庫可以識別其他金庫中的存款作為抵押品，從而解決了引導難題並增強了流動性。在此背景下，我們尤其興奮的是，當新的金庫接受現有金庫的存款作為抵押品時，現有金庫將獲得額外的效用，而新的金庫則可以利用現有的 TVL，從而加速採用。這產生了飛輪效應：更多的用例提高了效用，從而吸引了更多的存款。反過來，存款的增加又會導致金庫更廣泛地採用作為抵押品的金庫，從而進一步增強 TVL 的增長並提高整個生態系統的資本效率。自推出以來，Euler 已證明這種理論方法可以很好地轉化為實際數據：目前所有金庫的平均利用率約為 47%，Euler 的資本效率遠遠高於其他市場參与者。

Source: Euler

清算機制

Euler v2 的另一個引人注目的功能是其清算機制，它是 DeFi 中最高效的清算機制之一（即使不是最高效的），並允許金庫創建者自定義清算流程。默認情況下，它採用 Euler v1 的反向荷蘭式拍賣機制，該機制可最大限度地降低清算成本，並保護借款人和貸款人。反向荷蘭式拍賣機制允許清算通常發生在接近執行邊際成本的位置。因此，小倉位往往需要支付相對較高的清算費用，而大倉位則可以享受與其規模成比例的大幅降低的費用。這是因為清算通常存在固定成本，隨着倉位規模的增加，該成本會相應減小。該機制確保清算人獲得公平的報酬，而不會產生不必要的 MEV 或以過高的費用懲罰借款人，而固定清算費用通常會導致這種情況。此外，Euler 不收取許多其他借貸協議為了額外收入而設置的額外清算費用。

在前端，Euler 提供了一套全面的產品功能，專為被動用戶和高級交易者量身定製。除了標準的借貸協議功能外，其突出的功能還包括：

• 倍增功能：促進槓桿交易和收益循環。用戶可以通過提供抵押品、借入、互換和再供應來創建槓桿頭寸。

• 交易批處理：通過 EVC 在單個交易中執行多個操作。內置的延遲狀態檢查允許靈活地進行操作排序，而模擬模式則可以在執行前預覽結果，以降低風險。

• 投資組合管理：幫助用戶監控和管理其倉位。健康評分指示即將被清算的程度，而快速操作則允許用戶補充抵押品或償還債務。高級分析功能提供優化倉位和最大化收益的洞察。

• Euler Vault Explorer：Euler 模擬了現實世界信貸市場的複雜性，但提供了一種透明的風險查看方式。您可以通過 Euler 的 Vault Explorer 或其他第三方儀錶盤分析保險庫風險。

增長動力

自推出以來，Euler v2 獲得了顯著的關注，其 TVL 飆升超過 250 倍，使其成為目前 DeFi 領域增長最快的借貸協議。月活躍用戶從不到 1000 人增長到 2025 年 4 月的 10000 人，穩步創下歷史新高。此外，今年迄今為止，活躍貸款額已從 8800 萬美元增長至 5.1 億美元，增幅約為 480%。值得注意的是，這一增長是在僅部署了約 200 萬美元協議激勵措施的情況下實現的。對我們而言，這些指標意義非凡。在流動性挖礦活動往往只吸引短期唯利是圖的資本，導致關注數據意義不大的情況下，Euler 已證明，只需最少的財務激勵，即可實現真正的有機增長，擁有真正的用戶——前提是產品體驗像 Euler 一樣真正卓越。

自推出以來，Euler 的市值一直保持相對穩定，而每日費用和 TVL 卻迅速增加。

Source: DefiLlama

Source: DefiLlama

多鏈擴張

推動 Euler 近期 TVL 增長的因素有很多：Euler 專註於多鏈擴展，在過去六個月中已在新興 EVM 鏈上快速部署，吸引了大量 TVL，並在新興網絡上確立了其作為領先貨幣市場的主導地位。2025 年，Euler v2 擴展到快速增長的區塊鏈，例如Base，Sonic，Berachain，Bob， 和BNBCHAIN獲得實質性的關注，並穩步宣布新的連鎖擴張，例如 Optimism。

到目前為止，Euler 的區塊鏈擴展取得了成功，目前較小的區塊鏈約佔 TVL 總量的 27%。

Source: DefiLlama

EulerSwap 

最後，對我們 Wintermute Ventures 來說至關重要的是 Euler 即將發布的 EulerSwap 產品（一款直接與其貨幣市場集成的自動做市商 AMM）的願景，旨在解決流動性碎片化問題並提升收益。這款掉期產品不僅設計獨特高效，而且通過整合Swap市場，Euler 還將自身打造為 DeFi 流動性的一站式服務平台，從而使該協議成為一個完整的生態系統。我們對這一願景充滿期待，並期待運用我們的專業知識為其提供支持。

總結

Wintermute Ventures 非常高興能夠投資我們認為 DeFi 領域最有前景的協議之一。自 v2 版本發布以來，Euler 已成為增長最快的借貸協議，其完全稀釋后的估值基本保持穩定。其模塊化架構可作為 DeFi 貨幣市場基礎設施，滿足從保守的機構策略到實驗性零售產品等各種風險偏好。這標志著 Euler 無限可能的開始，也標志著 Wintermute Ventures 作為 Euler 的合作夥伴和投資者，開啟了一段激動人心的旅程。