作者：Kazu Umemoto，Bankless；編譯：白水，金色財經

投資者希望唐納德·特朗普重返白宮將為加密貨幣帶來更清晰的法律框架和更友好的監管環境，他們正在研究像 UNI 這樣的 DeFi 代幣，這些代幣可能很快就會“打開”他們的費用開關，基本上允許代幣持有者只需持有代幣即可開始累積回報。

也許引發這種興趣的最熱門協議是 Ethena。這個偶爾引起爭議的增長怪物一直在穩定幣領域掀起波瀾，其 ENA 代幣的持有者可以從穩定幣收益率中獲得可觀的回報。

讓我們更深入地了解 Ethena 正在做什麼，以及為什麼其社區正在考慮為 ENA 採取這一舉措。

Ethena 的機會

Ethena 是一個去中心化的穩定幣項目，為 DeFi 和 Web3 用戶提供合成美元。

雖然 Tether 和 Circle 用短期國庫券等現金等價資產支持其中心化穩定幣，確保每種代幣都有充分抵押，但它們保留了這些資產的收益，這對發行者有利，而不是對穩定幣持有者有利。這種安排使穩定幣持有者承擔脫鈎事件的風險，而發行人則從基礎資產收益率中獲利。然而，Ethena 正在採取新的方法來抓住這個機會。

當用戶鑄造 USDe 時，Ethena 會創建一個 Delta 中性頭寸來支持它。 Ethena 的做法是建立多頭頭寸，購買 stETH、ETH 或 BTC 等代幣，然後將其與相同規模的空頭永續頭寸相匹配。這一策略有助於確保 USDe 的價值保持穩定。

此外，如果 ETH 或 BTC 的期貨價格高於現貨價格，Ethena 的空頭頭寸會向持有多頭頭寸的交易者收取資金費用。儘管 stETH 收益率適中，約為 3-4%，但主要回報來源是做空期貨產生的資金。

隨着加密貨幣市場升溫和看漲情緒不斷增強，期貨和現貨價格之間的差距擴大，融資利率也隨之上升。這意味着 Ethena 空頭頭寸的收益會更高，如果激活費用開關，可能會為 ENA 持有者增加價值。

“印鈔機”

Tether 報告第三季度凈利潤高達 25 億美元，使其年度總額達到 77 億美元，主要來自持有國債。然而，USDT 持有者卻無法獲得這些利潤。相比之下，Ethena 的模型允許穩定幣持有者從產生的收益中受益，為 USDe 和潛在的 ENA 持有者開啟新的盈利途徑。

通過 Ethena 的方法，他們不僅可以獲取質押資產的收益，還可以通過其 Delta 對沖衍生品頭寸從融資和基差中獲取利潤。此外，Ethena 持有 USDC 和 USDS 等穩定幣，其持有的 USDC 通過 Coinbase 賺取約 5% 的年化收益，而 USDS 通過 Sky（前身為 Maker）賺取約 6% 的年化收益。

得益於這種方法，Ethena 每年創收約 2.5 億美元（根據當前数字）。其中 80% 直接提供給 sUSDe 持有者，他們持有的穩定幣可賺取具有競爭力的 12% 年化收益，而剩下的 20% 用於支持 Ethena 的儲備基金。

憑藉 sUSDe 的可觀收益，ENA 持有者渴望獲得這一收益。 Ethena 基金會最近的一篇論壇帖子引發了有關激活費用轉換的討論。這篇文章提出了重要的觀點，例如澄清收入金額、費用轉換對 sUSDe 費率的影響以及平均協議收入。

如果 ENA 持有者加入收益分配，sUSDe 持有者的 APY 可能會略有下降，但與其他穩定幣相比仍然具有極具競爭力的回報。例如，調整分割，使 sUSDe 持有者獲得 60%，sENA 持有者獲得 20%，仍然會為 sUSDe 持有者帶來 9% 的穩定年化收益，而 sENA 持有者則獲得約 7% 的年化收益，這些收益來自實際收益而不是代幣發行量。

隨着 Ethena 积極尋求整合以擴大 USDe，穩定幣的增長潛力是有希望的。如果費用轉換啟動，sENA 持有者可能會獲得可觀的回報。

轉換激勵措施

如果 Ethena 的 ENA 代幣持有者決定激活費用開關，則允許 sENA 持有者從 USDe 頭寸中獲得收益份額。然後，ENA 持有者可能會爭取更大比例的收益率，從而減少分配給儲備基金或 sUSDe 持有者的金額。

Ethena 可能無法為 sUSDe 持有者提供足夠的收益。這可能會改變風險回報平衡，降低 sUSDe 的吸引力，並可能促使用戶轉向替代穩定幣。

另外，假設存在一種情況，資金費率為負，因此 Ethena 必須在期貨市場支付資金費。這將迫使 Ethena 從其儲備基金中提取資金，為多頭頭寸持有者提供資金。

雖然儲備基金是一種保障，而且融資利率歷來都是正值，但加密貨幣市場對經濟低迷並不陌生。由於利率波動，如果未來負融資利率持續存在，不確定準備金能夠維持這些支出多久。

DeFi 展望

Ethena 的目標是徹底改變一個價值數十億美元的行業，但該行業尚未向代幣持有者返還價值。潛在的費用轉換為 ENA 持有者提供了代幣升值和實際收入收益的獨特機會。

Ethena 提供了一個值得關注的有趣案例研究，因為它可能為 Uniswap、Blur 和其他公司提供有關在激活費用轉換時平衡利益相關者激勵的見解。看看代幣持有者的長期利益與 Ethena 的目標有多一致，以及如果 ENA 持有者要求過高的收益，Ethena 團隊將如何應對，也將很有趣。